■ 政策全面性支持房地产融资，新一轮大型房企信用风险暴露压力将有所缓解。11月房企金融端放松政策组合拳频出，从“第二支箭”对房企债券支持、“十六条”全面救助地产到“保函置换预售监管资金”释放销售回款流动性。全面支持房企资金，释放积极“稳地产、防风险”信号。政策对象从此前的“保交楼保项目”扩展到“保优质房企”，我们认为新一轮大型房企信用风险暴露压力有所缓解。销售端，热点城市因城施策再度放松调整，11月核心城市北京、杭州、成都、西安开启新一轮放松政策，涉及改善性住房需求。

　　■ 销售低位震荡，房价持续下探。10月单月销售同比降幅再度扩大，单月商品房销售面积同比为-23.2%，1-10月商品房销售面积同比为-22.3%。与我们9月报中预期一致，“930”需求端呵护政策组合拳提振作用非常有限。在当前疫情反复，居民收入预期下降，房价下跌背景下，居民购房信心持续不足。本轮下跌周期将在底部维持更久时间，年内难以看到明显修复，市场何时回暖还需持续关注房地产政策变化、疫情状况以及经济预期。房价方面，10月房价跌幅进一步下探，年内或持续承压。

　　■ 土地市场单月成交同比转正，国央企拿地放缓、城投持续“托底”。10月土地成交建面与出让金同比分别为13.6%、14.0%，单月同比转正。不过，我们也难言土地市场回暖。一方面，10月溢价率指标再创新低，仅为2.2%。另一方面，央国企拿地放缓、城投持续入场“托底”，超九成50强房企10月并未拿地投资。值得关注的是，在土地市场持续低迷下，多城增加集中供地批次数量或退出集中供地模式，房企低积极性情况下政策出现明显松动。

　　■ 新开工持续低迷，开发投资降幅进一步扩大。10月新开工面积同比为-35.1%，降幅收窄但绝对规模为2009年10月以来最差表现。竣工单月降幅维持个位数，随着各地“保交楼”政策的逐渐落地有所企稳，呈现修复状态。开发投资额方面，10月全国房地产开发投资额单月同比-16.0%，1-10月累计同比-8.8%，拿地与新开工与持续低迷，而“保交楼”下的竣工回暖难以支撑整体改善，开发投资增速再度下探。展望来看，我们维持今年房地产开发投资的预期增速为-7.3%。近期政策组合拳虽全面支持房企融资，但仍然较难拉动投资。融资资金到位后房企要优先恢复正常运转，再拿地投资，投资恢复仍待时日。

　　《房地产2022年9月报——三季度边际修复有限，四季度或仍处于底部盘整阶段》

　　《房地产2022年8月报——市场持续磨底，能否回稳还看“用好用足”工具箱》

　　与我们9月报中预期一致，进入四季度销售仍在低位徘徊。10月房地产销售面积同比跌幅再度下探，70大中城市房价也延续下跌趋势，“930”自上而下政策组合拳效果并不显著，市场景气度仍然低迷。随着销售的持续低迷及融资端的持续收紧，房企流动性压力再度加大，土地市场已经较难看到房企身影，城投平台持续“托底”。11月房企融资端组合拳频出，政策对象从“保交楼保项目”扩展到“保优质房企”，明确释放出 “稳地产、防风险”信号。展望来看，销售投资下行趋势年内仍难以扭转。不过，在政策支持下部分未出险房企流动性紧张状况或将有所缓解，房企风险再度大幅蔓延概率下降。房地产10月主要指标趋势具体如下：

　　1.1 总体基调：金融十六条全面救助地产行业，释放积极的“稳地产、防风险”信号

　　“930”之后，中央对房地产的政策基调有了明显的变化。与此前“强监管纠偏”微幅调整、“稳增长呵护”政策博弈不同，政策“自上而下”全力提振地产。11月短时间内，中央多部委连续出台“金融16条”、“预售资金监管保函”政策组合拳，对房企资金形成全面支持。截至目前，在需求端仍然坚持“房住不炒、托而不举”的原则，在金融端政策组合拳信号积极，且明确释放出 “稳地产、防风险”信号。具体来看本月政策变化：

　　11月11日，央行和银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》（以下简称《十六条》），包含有关房地产融资、“保交楼”、金融管理政策、个人住房金融权益、租赁住房融资支持等十六条房地产行业的支持政策。《十六条》是今年下半年中央政治局会议首提稳地产后，金融条线出台的全面性地产救助政策文件。其政策对象、工具箱的范围明显扩展，政策实施的操作性明显增强。

　　政策对象方面，从此前的“保交楼保项目”扩展到“保优质房企”，同时兼顾产业链的建筑企业。政策首条“稳定房地产开发贷款投放”中，首次强调加强国企、民企一视同仁，引导对优质民企的信贷投放。政策工具方面，进一步指导开发贷款、债券融资发力，并首提稳信托，全面支持房地产融资。同时指导开发贷款、信托贷款合理展期，缓解近期新一轮大型房企风险暴露压力。

　　《十六条》适度调整金融机构管理政策，赋予更多操作空间促效果落地。积极推进“保交楼”工作，重点对商业银行参与配套资金的额度、还款、风险、问责等实施环节赋予宽松条件。另外，首提“延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排”。贷款集中度监管是2018年房地产降杠杆调控以来最为实质性的管控措施，本次明文延长其过渡期安排，体现了当前特殊时期上层监管可能希望金融机构在“稳地产防风险”中适度向前站位。此外，《十六条》同时提到对居民住房金融合法权益的保证、住房租赁金融的支持政策，相关政策提法变化不大，均为持续推进的政策。

　　11月14日，银保监会、住建部、央行发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，旨在合理盘活房企预售监管资金，进一步改善房企流动性，有助于推动“保交楼”。通知设定“保函置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需资金额度的30%”的上限，同时，规定保函置换资金“优先用于项目工程建设、偿还项目到期债务等”。在支持对象上，提到商业银行应该与“经营稳健、财务状况良好的优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业务”。此前已有多地提出保函可置换预售资金监管，各地可替代的比例上限不同，且部分区域未披露政策细节。虽然房企在部分城市面临替换比例下调的可能，如武汉（替换比例95%）、珠海（高信用等级90%-95%）等。不过此次监管部门对商业银行落实政策给予实操性细节规定，有利于在全国范围内推广落实，给房企提供流动性支持的同时可持续推动“保交付”。

　　1.1.2 销售端政策：首套房贷款利率进一步下行，热点城市因城施策再度放松

　　1.2.1 按揭贷款：新增居民中长期贷款再度走弱，多数城市房贷利率降至历史低位

　　新增居民中长期贷款明显再度走弱。10月居民中长期贷款新增332亿元，环比少增3124亿元，同比少增3889亿元。10月份新增居民中长期贷款是除今年2月、4月负增长月份以外，新增最少的月份。居民中长期贷款已连续11个月同比少增，显示居民受房价下跌、疫情反复、收入预期减少影响，处于持续缩表阶段，未来信用扩张恢复难度较大，房地产销售修复难度仍然较高。

　　11月首套房利率创历史新低，二套房利率持平。根据贝壳研究院的监测，11月重点城市新增首套房贷款利率为4.09%、二套房贷款利率为4.91%，首套房较上月回落3个基点，二套房较上月持平，相较去年9月高点已分别回落165BP、109BP。

　　首套房贷款利率下行空间在政策引导下进一步打开，与二套房贷利率差距逐渐加大。根据贝壳研究院统计，受9月末央行、银保监会阶段性施行差别化住房信贷政策的影响，截至11月18日，主要城市中已有18城首套房贷利率降至4%以下，其中有6个二线个三四线城市。相比之下，近期二套房贷款利率变化不大，考虑到政策在改善性住房需求上有更多优化空间，后续政策重点大概率会向改善型住房倾斜，二套房利率有望向下突破。

　　1.2.2 地方因城施策：核心城市开启新一轮放松政策，涉及改善性住房需求

　　11月核心城市开启了新一轮放松政策。一类城市北京在限购上有微幅放松，核心二类城市杭州、成都、西安近期销售有下行趋势，随着基本面的变化开启了新一轮放松政策，具体来看我们关注的一二类城市【注释1】政策变化：

　　一类城市微幅放松调整，11月8日，北京市通州区台湖、马驹桥地区商品房取消双限购，京籍家庭/连续5年社保的非京籍家庭可拥有两套/一套住房。、

　　二类城市中，热点城市杭州开启改善性需求住房放松政策。放松“认房又认贷标准”及下调二套房首付比例，成都与西安放松限购政策。11月11日，杭州宣布“认房不认贷”，限购区二套房首付比下调至40%（原60%）。11月18日，成都放松限购标准，将12区统一为一个住房限购区域，具备区域内任一区及高新区南部园区购房资格的居民家庭，即可在限购区域内购买住房。11月19日，西安放松限购标准，宣布对市外迁入户籍且限购区无住房的居民家庭，取消购买首套二手住房时的落户满1年限制，对非本市户籍居民家庭，具有6个月社保或个税记录的，可购买1套二手住房。

　　热点城市已推动改善性住房需求放松，在“因城施策支持刚需和改善性住房需求”的表态下，未来改善性需求有进一步放松可能，重点关注城市认房认贷标准放松及二套房首付比例下调。

　　1.3 房企端政策：政策组合拳支持房企流动性，新一轮大型房企信用风险暴露压力将有所缓解

　　11月房企金融端放松政策组合拳频出，从“第二支箭”对房企债券支持、“十六条”全面救助地产到“保函置换预售监管资金”释放销售回款流动性。我们认为部分未出险房企流动性紧张状况或将有所缓解，房企风险再度大幅蔓延概率下降。

　　信贷融资端，10月，投向房地产行业贷款余额同比增速为0.6%。我们认为主要是“保交楼”到位资金。8月开始推进政策性银行保交楼转向借款后，至10月末，“抵押补充贷款（PSL）”净新增规模达到至1543亿元，基本对应10月末与8月末投向房地产行业余额的差值。近期出台的《十六条》首条“稳定房地产开发贷款投放”政策更具实操性，且强调加强国企、民企一视同仁，区分项目子公司风险与集团控股风险。同时，首提“延长房地产贷款集中度管理政策过渡期安排”，部分商业银行对地产的支持力度或将有所加大。“保交楼”领域也有望进一步获得金融支持。一方面，政策性银行专项借款将持续为保交楼提供增量资金，另一方面，《十六条》中对于金融机构支持“保交楼”的相关政策更细致且更具实操性，未来大概率有配套资金进入。

　　截至10月，房企非银融资仍呈大幅净流出趋势。不过，本月非银融资端也出台了较强的支持政策。债券融资端，除了《十六条》提及以外，11月8日，交易商协会发文提出，会继续推进支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，由人民银行再贷款提供资金，预计金额2500亿元，后续视情况进一步扩容。这是今年监管层第三次对于民企发债提供支持。5-6月，以信用风险缓释凭证等市场化信用保护工具方式支持民营房企发债融资，合计39亿元；8-10月，由中债增担保支持民营房企发债融资，合计68亿元。本次政策，一方面额度较之前显著增加。交易商协会明确可为民企提供2500亿元的融资支持，目前龙湖获得200亿注册额度、新城控股获得150亿注册额度。另一方面，落地效果可能较之前有所提升。反向担保方式从三项提高到五项，抵押资产比率提升，抵押资产范围扩大。信托融资端，本轮放松政策以来首次鼓励信托等资管产品支持房地产合理融资需求，而此前央行等监管机构对资管信托融资的表态多为加强监管、控制风险。不过，信托融资投资人众多且市场化程度较高，虽政策有所松动但预计发行难度仍然较高。

　　从房企另一大资金来源销售回款来看，鼓励商业银行出具保函置换预售监管资金，旨在合理盘活销售回款资金，为房企释放出部分流动性。

　　政策组合拳传递出更加积极支持地产融资信号，政策也从“保项目”扩展到“保优质房企”。我们认为房企风险进一步大幅蔓延的概率下降。不过，从支持“资质良好”“优质房地产企业”“市场化原则”的政策表述来看，主要受益的企业为还未发生信用违约的民营和混合所有制房企。

　　10月单月销售同比降幅再度扩大，需求端放松政策效果始终不显著。根据统计局数据，10月单月商品房销售面积同比为-23.2%，跌幅较9月扩大约7个百分点。从累计数据来看，1-10月商品房销售面积同比为-22.3%，跌幅与上月持平，4月以来销售面积累计同比持续在-20%以下。与我们9月报中预期一致，“930”需求端呵护政策组合拳提振作用非常有限。在当前疫情反复，居民收入预期下降，房价下跌背景下，居民购房信心持续不足。

　　分区域来看，各区域销售均下滑。从单月数据来看，10月东部、中部、西部和东北部商品房销售面积同比分别为-15.5%、-21.1%、-34.7%、-36.6%，跌幅较9月分别扩大10、4、5和7个百分点。从累计数据来看，1-10月东部、中部、西部和东北部商品房销售面积同比分别为-22.6%、-17.5%、-25.0%、-35.0%，其中，东部跌幅较1-9月收窄0.7个百分点，中部、西部和东北部跌幅较1-9月分别扩大0.4、1.0和0.2个百分点，西部和东北部区域仍然是销售难度最大的区域。

　　展望来看，我们维持今年商品房销售面积同比为-19.7%的预期。今年以来虽然提振需求端政策不断出台，但效果非常有限。除了房地产政策坚持“房住不炒”原则以外，也与担忧期房交付、疫情反复、宏观经济修复不确定性有关，因此本轮下跌周期将在底部维持更久时间，年内难以看到明显修复。不过，在金融《十六条》后，市场对于政策出台从二十大之后“政策预期落空”重回到“二十大前稳地产的政策预期”。市场何时回暖还需持续关注房地产政策变化、疫情状况以及经济预期。

　　10月新房、二手房房价同比、环比增速均再次探底。根据统计局数据，10月70大中城市新房、二手房价格同比分别为-2.4%、-3.7%，环比分别为-0.4%、-0.5%。同比跌幅再次探底，环比连续14个月为负且跌幅扩大。此外，房价下跌现象在城市间持续蔓延，10月新房、二手房同比下跌城市数量分别达到了51城、64城。

　　分城市能级来看，一线城市的新房、二手房房价韧性相对较高，二、三线持续疲弱。值得关注的是，一线月以来持续为负。从市场整体表现来看，短期房价或将持续承压，房价整体下行趋势大概率延续。

　　10月单月全国土地成交建面与出让金同比转正。根据中指研究院数据统计，10月全国商住用地成交面积单月同比为13.6%，土地出让金单月同比达到14.0%，跌幅较9月分别收窄26、25个百分点。扣除集中供地城市后，其余城市10月土地出让金同比为18%，是2021年4月以来的同比首次转正。同比大幅上升一方面与去年低基数有关，另一方面从绝对量来看10月也有明显提升。从累计数据来看，1-10月土地成交建面与出让金累计同比分别为-30.7%、-33.8%，跌幅较1-9月均缩小4个百分点，累计跌幅自今年5月以来持续收窄，但整体跌幅仍然较大。

　　即便如此，我们也难言土地市场回暖。首先，溢价率指标再创新低，10月全国土地平均溢价率低至2.2%，显示房企拿地意愿持续低迷。其次，从拿地企业来看，央国企拿地放缓、城投持续入场“托底”，超九成50强房企10月并未拿地投资。最后，我们观察到随着土地市场的持续低迷，苏州、无锡、武汉等地开展四轮及以上集中供地，长沙、南昌等地退出集中供地模式，在房企拿地积极性持续偏低的情况下政策出现明显松动。

　　4.1 新开工、竣工：新开工绝对规模为历史低位，“保交楼”下竣工数据企稳

　　10月新开工降幅虽收窄，但绝对规模为历史低位。根据统计局数据，10月单月新开工面积同比为-35.1%，降幅较9月收窄9个百分点。从累计数据来看，1-10月新开工面积同比为-37.8%，较1-9月跌幅微收0.2个百分点。值得关注的是，10月新开工面积为8955万平方米，为2009年10月以来最差表现。销售乏力作用下，企业开工意愿低迷，同时房企流动性受拖累影响开工能力，因此新开工持续在底部震荡。展望来看，我们维持年内新开工面积同比为-32.7%的预期，开工的恢复更为艰难且缓慢。

　　“保交楼”下竣工有所企稳。10月单月竣工面积同比为-9.4%，跌幅较9月扩大4个百分点，不过仍维持8月以来个位数的跌幅。从累计数据来看，1-10月竣工面积同比为-18.7%，跌幅较1-9月收窄1个百分点。随着各地“保交楼”政策的逐渐落地，竣工面积有所企稳，呈现修复状态。展望来看，我们下调竣工增速至-12%左右，虽然《十六条》出台后，有更多资金进入“保交楼”领域，但近期全国疫情反复对竣工进度产生了较大影响。

　　10月施工同比持续下滑。截至10月末，全国商品房施工面积同比为-5.7%，较9月降幅扩大0.4个百分点。展望来看，我们维持施工面积增速为-5.7%的预期。

　　10月房地产开发投资单月降幅再度扩大，累计降幅持续下行。10月单月全国房地产开发投资额同比-16.0%，跌幅较9月扩大4个百分点。从累计数据来看，1-10月全国房地产开发投资额同比-8.8%，降幅较9月扩大0.8个百分点。拿地与新开工与持续低迷，而“保交楼”下的竣工回暖难以支撑整体改善，因此开发投资仍处探底状态。值得关注的是，受销售持续低迷与融资不畅影响，10月房企流动资金状况有所恶化，投资意愿偏低。分项来看，1-10月土地购置费、建安投资累计同比分别为-5.7%、-10.2%，跌幅较9月分别扩大0.7、0.9个百分点。

　　展望来看，我们维持今年房地产开发投资的预期增速为-7.3%。近期政策组合拳虽全面支持房企融资，但仍然较难拉动投资。融资资金到位后房企要优先恢复正常运转，再拿地投资，投资恢复仍待时日。

　　房企到位资金持续承压。1-10月房地产开发资金来源累计同比为-24.7%，跌幅较1-9月扩大0.2个百分点。从融资到位资金来看，1-10月国内贷款和自筹资金累计同比分别为-26.6%、-14.8%。其中国内贷款降幅收窄0.6个百分点，表明“保交楼”资金流入地产企业，受房企融资端政策组合拳影响，信贷端或将有更多资金流入。而自筹资金较1-9月下滑0.7个百分点，主要受到房企非银融资持续大幅流出的影响。从销售回款来看，1-10月定金及预收款、个人按揭贷款累计同比分别为-33.8%、-24.5%，降幅较1-9月分别收窄0.3和扩大0.7个百分点，销售回款对房企资金面形成明显拖累。

　　1、考虑到不同城市放松政策及作用效果不同，我们主要关注30个严格限购限贷的一二类城较为实质的政策放松情况，包括北京、上海、广州、深圳、杭州、南京、苏州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、郑州、武汉、长沙、天津、西安、石家庄、济南、青岛、太原、大连、成都、兰州、无锡、嘉兴、东莞、佛山、中山、珠海。

　　《房地产2022年9月报——三季度边际修复有限，四季度或仍处于底部盘整阶段》

　　《房地产2022年8月报——市场持续磨底，能否回稳还看“用好用足”工具箱》