上篇我们说到日本的地产市场在上世纪80年代的盛景（往期请点击☞【海外房地产周期研究】①战后日本的房地产崛起）。“日中则昃、月盈则亏”，在所有人都认为日本房价永不会跌的时候，日本房地产巨擎应声而下轰然倒塌，全世界都为之震惊！

　　1980年代石油危机爆发时日本轿车产业蒸蒸日上，日本车的低油耗迫使美国人也不得不被迫放弃了钢铁巨兽，转而购买小巧玲珑的日本车，一时间车迷们怨声载道。而日本车企不愿在美国开设工厂，美国人只能以进口的方式购买日本车，美国的外贸赤字越来越严重，迅速激化了自从日本钢铁产量猛增以后的两国贸易摩擦。当时日本在半导体领域也让美国吃了瘪，美国强迫日本取消集成电路的进口关税，结果日本地集成电路在三年内对美出口盈余反而增加了26倍！随后美国限制了日本轿车的进口，还在国际上批判日本对外的经济封锁[1]。

　　为了报复，美国限制了日本轿车的进口，还在国际上批判日本对外的经济封锁。在美国与国际舆论的双重压力下，日本开始了“金融自由化”进程。日本政府采取取消利率限制、银行业务限制和外汇管制，建立公开的国债市场以及鼓励金融创新等方式开展金融自由化与国际化改革。但在改革过程中，证券业与银行业之间的均衡关系被打破：资金从短缺变成过剩冲击了传统的金融体制。首先大量的富余资金促进了证券回购市场的发展，并由此引发了银行业与证券业的竞争。证券公司所进行的具有资金借贷性质的证券回购业务迅速发展。其次日本大企业采取了减量经营的方针，对外部资金的要求不断减少进而对银行的依赖程度不断减弱，这就加速了银行同质化的进程，并且引发了银行内部的激烈竞争。当时大藏省发行了大量的赤字国债并允许部分国债在市场上出售，证券业与银行业在开发以国债为基础的金融产品创新方面的竞争加剧。

　　日本政府在1985年跟美国签署了著名的广场协议。协议要求日元与马克升值，诱惑投资者购入日元与马克，抛售美元，使美元贬值，提高美元在国际市场上的竞争力。美国希望借此机会增加出口，缓解财政赤字的状况。但日元的升值让日本的经济从高速增长陷入了缓慢增长的状态。

　　从1985年到1989年，日本央行不断下调存、贷款利率，其初衷是刺激内需，鼓励消费以及投资，用来对冲广场协议带来的外需下降，但是低利率使人们不愿意把资产储存在银行，资金流向收益较高的证券市场以及房地产市场，从而助长了这两个市场上的投机行为。

　　因为贸易顺差变小，为了维持GDP增速，日本政府在1980年-1990年的财政补充预算由4000亿日元上涨到6000亿日元，大规模的财政投资增强了投资者对未来的信心，人们更加义无反顾的投身楼市股市，推动地价股价一路上行。而这些财政投资大部分被用于公共基础设施建设，征收土地，强化了地价上涨趋势，日本私人住宅投资增速在上世纪八十年代末变高，直接推升日本全国住宅用地的价格，其中日本六个核心城市住宅用地价格最高点更是较80年代初大幅上涨3.5倍，泡沫被推上膨胀的顶峰[2]。

　　在日本政府放宽货币政策的同时，金融自由化改革解除了国际资本购买日本资产的限制。1989年到1991年期间，国外资本共持有日本长期资产金额为3575亿美元，在这个过程当中进一步加强了土地资产价格上升[3]。

　　为了抑制过热的经济，1989年末日本央行连续三次加息，大藏省也配合银行下发了《不动产融资总量限制》的文件。当时人们认为只要限制开发商以土地为担保无限制的向银行贷款被限制就可以让地价由飞涨转为回落。然而大型银行的子公司“住宅金融专门公司”不在受限对象范围内，仍然可以自由的投资房地产。为应对这种状况，大藏省再次发布新政：对一定面积以上的土地所有者征税。一切终于在1991年破灭，地价开始全面下跌。

　　“到今天还希望这只是一场梦，梦醒了会不会房价还没有跌。哈哈。”生活在东京的须藤苦笑着说。96年的须藤48岁，拿着40万日元的月薪却只能住在3万日元月租的廉租房内。只因为在泡沫经济期的1988年，须藤花了6000万日元购买了一套别墅，而泡沫破裂后这套别墅已经降价到3000万日元。他只能选择把别墅租出去再加上自己大幅下降的工资来偿还购房贷款。这样在65岁那一年就可以将贷款还完，然后再将房子抵押出去他就可以获得养老的钱。这样无奈的故事在日本的每个角落都发生着，房产都转眼间变成了他们沉重的负担，很多人不堪重负妻离子散[4]。

　　土地和房屋无人问津，陆续竣工的楼房也被弃之如敝履。不仅普通民众的钱包饱经摧残，金融机构对不动产的投资也大部分无法收回，根据1995年大藏省对8家住宅金融专门公司的调查，就发现了8万亿日元的不良债权[5]。

　　地价跳水的同时，日本土地市场的资产总额也在直线下降。日本土地价格指数从1990年代初的270（单位：千日元/平方米）一路连滚带爬到了2012年的70（单位：千日元/平方米）左右，日本的总体土地资产总额在1990年代风光时曾是的2452万亿，到2004年时仅剩1245万亿，几乎减少了一半！

　　时至今日，日本的房地产业才逐步恢复着元气，市场日趋理性，价格也正走向合理。近年间日本的住宅用地价格指数逐渐回落稳定在90左右，东京都市圈的地价也从2012年开始有所回升，在2020年达到63万日元/m²[6]。

　　日本的地产市场究竟是怎样从这20年的跌落深渊里爬起的，是人们对地产市场的信心死灰复燃？亦或是房地产以创造力为根基，在废墟上开出新花？敬请收看下一篇：日本地产市场的新纪元。